金融(róng)界5月(yuè)27日消息 近(jìn)日因为昆明国资(zī)委的(de)一封声明，让(ràng)城投债成为关注的焦点，当前地方债的规模(mó)和地方政(zhèng)府的偿债能(néng)力已经越来越被重(zhòng)视。如(rú)何如何处置地(dì)方(fāng)债务？

　　中泰证(zhèng)券(quàn)首(shǒu)席经济学(xué)家李迅(xùn)雷发文称，地(dì)方债包括地方(fāng)一般债、专(zhuān)项(xiàng)债和包括城投债在内的(de)各种隐形(xíng)债，其规模究竟(jìng)有多大，尚有(yǒu)争(zhēng)议(yì)，但增长迅猛。包(bāo)括银行、保险、基金等在内的机构投资者是地方债的(de)主要持有者，他们普遍担心的还(hái)是(shì)城投债务、非标等地方政(zhèng)府(fǔ)隐形债(zhài)风险。例如，近期(qī)贵州(zhōu)省政府发展研(yán)究中心提出，“化债工(gōng)作推(tuī)进异常艰(jiān)难，仅依靠(kào)自身(shēn)能(néng)力(lì)已无法得到有(yǒu)效解决。”

　　在李迅雷看(kàn)来，在土地财政(zhèng)缩(suō)水(shuǐ)的背景下，地(dì)方政府的财(cái)权与事权(quán)不匹配问题又凸显出(chū)来(lái)。在我国政府杠(gāng)杆(gān)率水平并不(bù)算(suàn)高的(de)前提下，我国地方政(zhèng)府的杠杆(gān)率水平确(què)实够高了。需要调整中(zhōng)央和地方之间债务余额的比例关系。“今后应加大中央政府的(de)发(fā)债规模，为地方(fāng)经济减负。”他明确指出。

　　李迅雷(léi)认为，在当前中国经济转型(xíng)的关(guān)键阶段，维护地方政府的信用，防范区域性金融风险显得尤为(wèi)重要，故在城(chéng)投公司还(hái)没有(yǒu)与政府部门完全“脱钩”之前，城投债的“信仰”辛追夫人是谁的夫人，辛追夫人是谁的母亲仍需要保持。

　　李迅雷(léi)建议(yì)给予困难省份一定的“托底”支持，在政策上大力度支持(chí)地方政府“化债(zhài)”。如帮助地方政府（如城投公司的借新还旧）降(jiàng)低债务成本、拉长债务期限（非债券类债务(wù)展期(qī)，如遵义(yì)道(dào)桥实践银行贷(dài)款(kuǎn)展期(qī)），通过(guò)政策(cè)性(xìng)银行或商(shāng)业(yè)银(yín)行的低(dī)息(xī)资金来(lái)降低(dī)债务成本，让债务更加容(róng)易(yì)滚续。

　　李迅(xùn)雷还建议(yì)，中央政(zhèng)策上(shàng)支持地方政府(fǔ)通过出让国有(yǒu)资产来(lái)偿债。他表示这类典型案例为“茅台化(huà)债(zhài)”：2019年(nián)12月(yuè)、2020年12月(yuè)茅(máo)台集(jí)团两次公告无偿(cháng)划(huà)转上市公司(sī)共计(jì)1亿股(gǔ)股份（合计(jì)占(zhàn)贵州茅台总股本8％，按当(dāng)时市价计量市值约(yuē)为1600亿元）至贵(guì)州国资。

　　以(yǐ)下文字来源李迅(xùn)雷(léi)金融与(yǔ)投资（ID:lixunlei0722），原标(biāo)题《如(rú)何处置地方债务的(de)辨证思考》

　　截至2022年末全国城投(tóu)有息债务54.1万(wàn)亿(yì)元

　　城投平台成为地方(fāng)债务主要体现形(xíng)式

　　城投债(zhài)是指(zhǐ)城投(tóu)企业公开发(fā)行的(de)公司债券和中(zhōng)期票据。按照新预算法、“43号文”出台明确城投债与地方政府信(xìn)用(yòng)脱(tuō)钩(gōu)，城投公(gōng)司定位由(yóu)地方政府投融资机构转(zhuǎn)变(biàn)为市场(chǎng)化运营主体(tǐ)，地方政(zhèng)府不(bù)再对城投债兜底。但实际上市场(chǎng)仍然把城投债看作(zuò)由地方政府背书(shū)的高信(xìn)用等级债券。

　　因此城投(tóu)公(gōng)司通(tōng)常都是(shì)地方政府下设(shè)的投融资机构，很难完全独立成为与政(zhèng)府无(wú)关(guān)的(de)纯市场化的企业。城投的债务主要包括向银行借(jiè)款和发行债券(quàn)融资这两种方(fāng)式，以前一种方式为主，但后一种债(zhài)权融资的规(guī)模(mó)也不小，到2022年末，余(yú)额估计在13万亿元以上(shàng)。

　　总体(tǐ)看，2011年(nián)以(yǐ)来，全国城投有(yǒu)息债务快速(sù)扩张，每年增速均保持在(zài)10％以上，到2022年(nián)末，全国城投有(yǒu)息(xī)债务为54.1万亿元，相较2011年的6.4万亿(yì)元增长了7倍(bèi)以上。

城(chéng)投(tóu)平台发债余额的增长(zhǎng)

图片来(lái)源：Wind， 中(zhōng)泰证券(quàn)研究所

　　因(yīn)此，城投(tóu)平台实际(jì)上已经成为地方债务的主要体(tǐ)现形式，规模明显超过地方政府的一般债和专项债之和。城投(tóu)平台中(zhōng)，如今，城投(tóu)平台的债券余(yú)额大约为13.8万亿元，迄今并无违约(yuē)案例，说(shuō)明城投债(zhài)仍属于地方政(zhèng)府背(bèi)书的高等级信用(yòng)债。但(dàn)是，城(chéng)投平台的非标(biāo)违(wéi)约情况时有(yǒu)发生，银行贷款展期(qī)、调(diào)整还贷方式的(de)也比较多。

　　地方政府应(yīng)确保城投债按(àn)时兑付，不能轻易违约

　　当前市场对地方(fāng)政(zhèng)府债务增长和财政(zhèng)收入增速下降甚至负增(zēng)长的(de)现象普遍担心，尤其对财力偏弱的东北、中西(xī)部省份(fèn)，城(chéng)投债的收益率(lǜ)普遍高(gāo)于东部发达省市。2022年13个(gè)省土(tǔ)地出让金对政(zhèng)府(fǔ)债务利息覆盖程度不足100％（2021年只(zhǐ)有(yǒu)5个），扣(kòu)除城(chéng)投拿地之后，捉襟见肘的情况更加明(míng)显(xiǎn)。

　　河南的(de)永煤债违(wéi)约(yuē)之(zhī)后(hòu)，对河(hé)南省乃至(zhì)全(quán)国的信用债市(shì)场(chǎng)都造成负(fù)面(miàn)冲击，信用(yòng)分层现象加剧，部分经济偏弱区域被(bèi)边(biān)缘化(huà)。例如青海、云(yún)南和天津(jīn)等近几年(nián)融资成本仍在上升；黑龙江、贵州2017-2019年融资成本大幅上(shàng)升，虽然2020年以来(lái)融资成本(běn)有(yǒu)所(suǒ)下降(jiàng)，但整体(tǐ)降幅相较全国更小。辽宁(níng)、广西、吉林、重庆、陕西、宁夏(xià)和(hé)甘肃2020年以(yǐ)来城投债加权(quán)平(píng)均(jūn)票面(miàn)利率降幅(fú)也明显(xiǎn)不如全国。

　　当前在经济复苏不及预期(qī)的背(bèi)景下，投资(zī)者的风险偏(piān)好(hǎo)明显(xiǎn)下降。为(wèi)此，地方政府应该确保城投(tóu)债的(de)按(àn)时兑付(fù)。因为违约不仅(jǐn)不能解决(jué)债务问题(tí)，反而(ér)会恶化区域信用环境，导(dǎo)致地(dì)方国企融资难、融资(zī)贵。从(cóng)未来区域经济发展的角(jiǎo)度看，政府部门仍需要持续(xù)举债来实现经济平稳增(zēng)长，需(xū)要(yào)保持政府信用，不能轻易(yì)违约。

　　建议中央大力度支(zhī)持(chí)地方政府“化(huà)债”

　　因(yīn)此，当前迫(pò)切需要增强城投债(zhài)权(quán)人的持有(yǒu)信心，首先要确保城投债不违约，这就(jiù)意味着城投(tóu)公司能够具备低(dī)成本的(de)借(jiè)新还旧能力。

　　中央提出“谁家的孩子(zi)谁(shuí)家(jiā)抱”，意味着对地(dì)方债不兜底，但建议给予(yǔ)困难省(shěng)份一(yī)定的“托底”支持，即在(zài)政(zhèng)策上大(dà)力度支(zhī)持(chí)地方政(zhèng)府“化债”，如帮助地方政(zhèng)府(fǔ)（如城投公司的借新还旧）降低债务成本、拉(lā)长债务期限（非债券类债务展期，如(rú)遵义道桥实践银行(xíng)贷款展期），通过(guò)政策(cè)性(xìng)银行或商业银(yín)行的低息资金来(lái)降低债务(wù)成本(běn)，让债务更加容易滚(gǔn)续。

　　此外，对于地方政府(fǔ)可否通过出让国有(yǒu)资产来偿(cháng)债方面，也希望(wàng)中央(yāng)给予政(zhèng)策上的支持。因为(wèi)今年3月1日，国资委在对政协十三届全(quán)国委员会第五次会议第00503号提案的答复(f辛追夫人是谁的夫人，辛追夫人是谁的母亲ù)中表示，将(jiāng)适时出(chū)台制度规定(dìng)及操作细则(zé)，探(tàn)索国(guó)有权益份额规范化退出(chū)的有效(xiào)方式和途(tú)径，充(chōng)分发挥(huī)有限合伙(huǒ)企业的优势，助力国有企(qǐ)业创新发(fā)展。

　　通(tōng)过(guò)出让国有企(qǐ)业股权获得收入偿还债务，典型案例为(wèi)“茅(máo)台(tái)化债”：2019年(nián)12月、2020年12月(yuè)茅台集团两次(cì)公告无偿划转(zhuǎn)上市(shì)公司共计(jì)1亿股股份（合计占贵州茅台总股本8％，按当时市价计量(liàng)市值(zhí)约为1600亿元）至贵州国(guó)资。

　　在当前(qián)中国经(jīng)济转型的关(guān)键(jiàn)阶段，维护地方政府(fǔ)的信用，防范区域(yù)性金融风险显得(dé)尤为重要，故在城投公司(sī)还没有与政府部门完全“脱钩”之(zhī)前(qián)，城投债的(de)“信(xìn)仰”仍需要保持。

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